Les obligations convertibles en actions, une alternative pour financer son cabinet - La Semaine Vétérinaire n° 1549 du 30/08/2013
La Semaine Vétérinaire n° 1549 du 30/08/2013

Entreprise

Auteur(s) : JACQUES NADEL

Pour acquérir sa structure vétérinaire, le recours aux OCA peut se révéler judicieux, à condition de prendre en compte tous les éléments du montage.

Le financement par obligations convertibles en actions (OCA) n’est pas seulement réservé aux très grandes entreprises ou aux États. Il intéresse aussi les petites et moyennes entreprises (PME), pour financer partiellement l’acquisition d’une clinique vétérinaire. La levée de fonds est simplement adaptée et le projet plus confidentiel, sans appel public à l’épargne.

Cette technique financière est conseillée par certains cabinets d’experts-comptables aux professionnels de santé qui souhaitent s’installer et compléter leur apport personnel. L’acquéreur a souvent le réflexe de faire appel à sa famille ou à ses amis proches pour réunir la som­me nécessaire à son installation. Or, il peut aussi solliciter l’aide d’investisseurs privés, tels que des particuliers ou des entrepreneurs dotés d’un certain patrimoine. L’acheteur d’une clinique leur propose dans ce cas de s’associer financièrement au capital de sa société. Le reste des besoins en financement est couvert par des emprunts bancaires traditionnels.

MÉCANISME DES OCA

L’aide financière d’un groupe d’investisseurs est souscrite sous forme d’obligations convertibles, en prise de participation dans le capital de la clinique vétérinaire. Le principe est simple : en échan­ge d’un apport financier, le praticien octroie à ces investisseurs des obligations, c’est-à-dire des valeurs mobilières constituant un titre de créance représentatif d’un emprunt. Ce financement s’effectue par dette subordonnée intermédiaire, dite aussi « dette mezzanine », qui permet d’optimiser l’opération et de limiter les fonds propres investis. Il donne lieu à l’émission d’OCA en faveur du groupe d’investisseurs. Dans ce montage financier de départ, le vétérinaire détient 100 % de son capital. C’est là une différence essentielle avec le montage en société d’exercice libéral (SEL) où les investisseurs sont également associés.

Ces obligations sont assorties d’un taux d’intérêt versé chaque année par le vétérinaire et d’une prime de non-conversion payée au porteur d’une obligation convertible qui opte, à l’échéance de celle-ci, pour le remboursement en numéraire de son obligation et non pour sa conversion en actions. Mais l’obligataire (l’investisseur tiers) peut aussi ne pas avoir le choix, si l’obligation est non convertible.

En revanche, si les obligations sont convertibles, le groupe d’investisseurs peut décider de les traduire en actions de la société, selon une parité de conversion préfixée, et ainsi participer au capital de la société.

Et, si les porteurs d’obligations sont des associés non vétérinai­res, des personnes physiques ou morales, ils ne pourront effectuer la conversion en actions que dans la limite de détention autorisée de 25 % au plus dans le capital des SEL de vétérinaires (article R.241-97 du Code rural actuel).

En pratique, les créanciers obligataires convertissent leurs obligations en actions quand la société a tenu ses promesses en termes de développement et de rentabilité. Du coup, en cas de revente de leurs actions, une plus-value appréciable peut être réalisée.

Mais les obligataires ont aussi la possibilité de se faire rembourser de leurs obligations, dans une période future prédéterminée (donc à tout moment ou au terme, selon les contrats). Ils auront été rémunérés via un taux d’intérêt versé annuellement par la société sur leur créance et par la prime de non-conversion. À cet égard, les intérêts payés par l’émetteur sont, en principe, plus faibles lorsqu’il s’agit d’obligations convertibles que dans le cas d’obligations non convertibles. La différence de coût correspond à la valeur qui est attribuée au droit de conversion. En pratique, selon le degré de risque, le taux d’intérêt peut être bien supérieur à un financement traditionnel.

MONTAGE FINANCIER

Un cas pratique a été étudié par le cabinet d’expertise comptable AdequA.

Une clinique vétérinaire est valorisée 800 000 €. Pour la racheter, Victor constitue une société d’exercice libéral par actions simplifiée (Selas) dans laquelle il apporte 50 010 €. Son banquier ne souhaite pas prendre le risque de financer le reste de la somme. Aussi fait-il appel à deux amis vétérinaires, Léon et Arthur, qui participent au capital à hauteur de 50 000 €. Ils lui prêtent en plus de l’argent pour augmenter ses apports dans la Selas. La banque accepte alors d’accompagner le projet avec un financement à hauteur de 499 990 €. Victor émet, via sa Selas, des OCA en faveur de ses deux partenaires financiers mi-associés et mi-prêteurs pour 200 000 €. Il réussit ainsi à “boucler” son tour de table1.

Après l’émission des OCA, Victor est majoritaire au capital de “sa” société (50,005 %) et le restera aussi longtemps que celui-ci ne sera pas ouvert à d’autres actionnaires. En 2019, le terme de l’emprunt obligataire dans la Selas “Victor et associés” arrive à échéance2.

Si les obligataires souhaitent se faire rembourser, la société devra chercher un nouveau financement de 236 000 €, qui correspond à l’emprunt obligataire de 200 000 € augmenté de 36 000 € de prime de non-conversion (200 000 € x 3 % l’an x 6 ans si elle est de 3 % dans le contrat). Si la société n’a pas les moyens financiers de réaliser le remboursement des obligations au terme prévu, une solution de refinancement devra être trouvée. Si les obligataires décident de convertir, sachant que la parité de conversion définie dans le contrat d’emprunt obligataire est d’une action pour deux obligations, la présentation du “haut de bilan” change3.

Dans ce cas, Victor perd en indépendance. D’une situation d’actionnaire majoritaire, sa détention au capital est en effet ramenée à 25 %. En contrepartie, les capitaux propres de la société sont plus confortables et elle n’a plus à rembourser les obligations.

AVANTAGES ET INCONVÉNIENTS

L’émission d’OCA représente l’opportunité de lever des fonds importants, autorisant un entrepreneur à accéder à l’achat d’une société fortement valorisée. Le revers de la médaille, à terme, est à la fois financier et juridique :

→ si l’obligataire décide de se faire rembourser son prêt, alors les intérêts versés, augmentés de la prime de non-conversion, représentent un coût financier nettement plus élevé qu’un emprunt classique ;

→ si l’obligataire choisit de convertir ses obligations en actions, l’entrepreneur aura le sentiment d’être privé de la réalisation d’une partie de la plus-value sur les actions de la société. De plus, il constatera une dilution de sa participation dans le capital. Néanmoins, la vocation des obligataires n’est pas de prendre le contrôle d’une société, mais plutôt de réaliser une opération financière intéressante à la mesure des risques qu’ils ont pris. Dans ce cas, l’émission d’obligations non convertibles apparaît suffisante. Aussi, un montage financier dit “chapeau” est souvent mis en place pour permettre à l’entrepreneur de racheter des actions et d’accéder à la pleine propriété de la société par la suite.

CONSEILS AUX REPRENEURS

L’entrepreneur qui recourt aux OCA devra rester vigilant sur :

→ le taux d’intérêt pratiqué et versé annuellement sur l’emprunt obligataire ;

→ le montant de la prime de non-conversion ;

→ la parité d’échange à terme, lorsque les obligataires auront le choix entre se faire rembourser et “remonter” leur créance au capital de la société ;

→ les apports non financiers de ses partenaires (conseils, expertise et carnet d’adresses) ;

→ les intentions véritables de ses partenaires obligataires à long terme et les modalités de leurs sorties, et préalablement si telle est leur intention.

Compte tenu des aspects techni­ques (parité d’échange des obligations en actions) et psychologiques de l’opération, le repreneur (qui “joue” ses deniers et son avenir professionnel) n’est pas toujours capable de négocier les conditions du contrat. Mieux vaut être accompagné par un professionnel, indépendamment des futurs obligataires.

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